不再滿足于聽企業講故事的資本市場，正促使三只松鼠回歸價值重塑的道路。
圖片來源：pexels
在營收重返百億俱樂部后，三只松鼠再度向資本市場發起沖擊。
4月25日，這家堅果零食巨頭正式向港交所遞交上市申請書，若成功登陸港股，將成為國內首個實現“A+H”雙上市的零食品牌。
其赴港背后的支撐力，顯然來自近期披露的2024年財報。數據顯示，2024年三只松鼠全年營收達106.22億元，同比增長49.30%，歸母凈利潤4.08億元，同比大增85.51%。不僅打破了自2020年以來連續四年營收下滑的業績狀況，更取得了上市以來最高的營業收入以及最大的利潤增長幅度。
而且橫向對比行業競品，三只松鼠的業績優勢更為顯著，來伊份預計2024年度歸屬上市公司股東的凈利潤為-8600萬元左右，同比下滑251%左右；良品鋪子預計2024年年度實現歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤為-7000萬元至-5000萬元。
然而，即便三只松鼠交出了成色十足的“成績單”，可投資者卻似乎并沒有“買單”的意思。
業績回暖難掩信心不足
事實上，在3月28日披露年報數據時，三只松鼠就已經發布公告稱，董事會已審議通過發行H股并在香港聯交所主板上市的相關議案。
對于三只松鼠的這一決定，當時資本市場的反應，就只能用“冷淡”二字來形容。
公告發布當日，三只松鼠收跌5.58%。截至4月25日收盤，三只松鼠報收29.75元/股，市值為119.30億元，年內累跌19%。
股價滑坡只是冰山一角，就連最熟悉經營狀況的大股東其實也一直在默默減持。
2020年7月8日，三只松鼠發布解禁公告，同一天，IDG旗下的NICEGROWTHLIMITED及其一致行動人GAOZHENGCAPITALLIMITED便宣布減持計劃，合計持有三只松鼠9958萬股，占公司總股本的24.83%，首次減持上限達3609萬股，占總股本的9%。
一周后的7月15日，今日資本旗下的LTGROWTHINVESTMENTIX(HK)LIMITED也緊隨其后，宣布減持計劃，減持上限同樣是3609萬股。此后，二者的減持行為幾乎未曾間斷。
東方財富Choice統計顯示，從2020年7月至2024年10月8日，這三家公司合計減持套現約41.4億元。僅在2023—2024年期間，今日資本就減持了三只松鼠6.1個百分點的股權，IDG資本減持了6.03個百分點的股權，上海自友松鼠投資中心更是退出了前十股東行列。
資本市場信心不足，一方面是因為三只松鼠仍未擺脫“線上依賴癥”。
盡管三只松鼠宣稱“全渠道轉型”，但從最新的財報數據來看，2024年線上營收有74.07億元，占了總收入的69.73%，對線上的依賴依然嚴重。
圖片來源：三只松鼠年報
如今電商平臺流量紅利漸退，平臺政策變化、競爭加劇以及獲客成本逐年上升，在資本市場看來，這些因素都會在一定程度上沖擊三只松鼠的利潤表現。
另一方面，三只松鼠的盈利質量也令資本市場擔憂。
從2019年到2024年，三只松鼠累計在廣告平臺服務及推廣費上豪擲近60億元，光是2023年和2024年這兩年，就砸進去了20.02億元，高額的營銷費用正在不斷侵蝕著凈利潤。
并且“高端性價比”戰略下，三只松鼠的毛利率也受到了一定程度的擠壓。財報顯示，2024年公司整體毛利率為24.25%，和上一年相比只微增了0.92個百分點。可是和“高端性價比”戰略實施前的2021年相比，毛利率卻下降了5.13個百分點。
此外，三只松鼠在籌劃H股上市相關公告中透露，募得資金將重點投向全球供應鏈體系建設、品牌國際化推廣……
但需要注意的是2024年，三只松鼠國外市場實現營業收入69.68萬元，營收占比僅0.01%，這與三只松鼠想要打造全球品牌的目標相差甚遠。
在海外市場成績平平的情況下，突然加大投入，其效果和前景充滿不確定性，自然難以說服愈發謹慎的投資者。
祭出自救“組合拳”
面對資本市場的與日俱增的“質疑聲”，三只松鼠并沒有坐以待斃，而是打出了一套“組合拳”，試圖借此重獲投資者的芳心。
首先，在全品類供應鏈布局下，三只松鼠圍繞“一品一鏈”供應鏈戰略，持續推進全球原料直采及東區（弋江、無為）、北區（天津）、西南區（簡陽）等地建立全品類集約供應基地與自主制造的滲透，降低采購和生產成本。
據悉，除了每日堅果、夏威夷果、碧根果和開心果的工廠全面投產，三只松鼠還規劃了七大零食工廠，目前肉食、手撕面包及蛋黃酥工廠已全面投產，這進一步提升了零食的自產比例。
其次，三只松鼠的業務范圍也在進一步拓寬，開始嘗試孵化多個垂類子品牌，意在通過多元化的品牌布局，滿足不同消費者的需求，為企業的增長，注入新的動力。
去年10月28日，三只松鼠發布公告《關于擬加大投資孵化新自品牌的議案》，公司擬通過增資、借款等方式向子公司合計投資不超過1億元，推動超大腕（方便速食）、東方顏究生（中式滋補）、巧可果（巧克力）、金牌奶爸（寵物食品）等新子品牌發展。
截至2024年12月31日，三只松鼠提供超過1000個SPU，并于2024年推出逾600個新SPU，其中包括超過80個堅果產品SPU、超過500個其他零食產品SPU，以及“小鹿藍藍”品牌下超過50個SPU。
最后，三只松鼠還通過對愛零食、愛折扣、致養三家公司控股，入局量販零食、社區折扣超市等線下業態。
其實2019年三只松鼠也曾嘗試過發展線下門店，但由于一直聚焦于線上經營，導致三只松鼠對線下門店毫無經驗，公司的營收從2019年的101.7億元下降到2021年的97.7億元。
2022年，公司開始大規模關店，2024年年報顯示，截至報告期末，三只松鼠線下門店累計僅有333家
但據歐睿國際2023年數據測算，線下渠道在休閑食品流通中占據高達82.6%的份額，依然是中國休閑食品銷售的主導渠道。為了彌補此前線下門店擴張失利的短板，三只松鼠只能選擇通過投資并購來迅速搭建線下渠道，擴大市場份額。
盡管三只松鼠的一系列組合拳展現出了其積極求變的決心和戰略眼光，也確實為公司帶來了一些新的發展機遇和增長點，但想要借此重新贏得投資者的信任，似乎還不夠。
3年200億，勝算幾何？
2024年5月，三只松鼠創始人章燎原定下了“2026年營收200億元”的業績目標，即線上、線下各100億元。
也就是說，三只松鼠要在2年內“再造一個三只松鼠”。
2024年的年報雖然是一個好的開始，但仍有三座大山，橫亙在三只松鼠前行的道路上。
首當其沖的便是自有品牌的建設的漫漫長路。品牌塑造絕非一朝一夕之功，需要持續的資金投入、精細的市場培育與嚴苛的市場檢驗。
三只松鼠雖然在堅果領域已經有了一定的品牌知名度，但在拓展其他品類和子品牌時，仍然需要面對激烈的市場競爭和消費者的挑剔眼光。
以兒童零食品牌小鹿藍藍為例，雖然在初期取得了不錯的成績，但隨著市場競爭的加劇，其他品牌也紛紛推出類似的產品，小鹿藍藍要保持領先地位，就需要不斷創新和提升產品質量，滿足兒童和家長日益多樣化的需求。
至于方便速食、中式滋補、巧克力等新布局的子品牌領域，更是強敵環伺，那些深耕多年的老牌企業早已積累起深厚的品牌護城河與龐大的消費群體，三只松鼠想要從中分一杯羹，其難度不言而喻。
再者，代工模式帶來的品控問題，也依然是懸在三只松鼠頭上的一把達摩克利斯之劍。
長期以來，三只松鼠依賴代工模式進行生產，雖然這種模式在一定程度上能夠降低成本、提高生產效率，但也導致了公司對生產環節的控制力相對較弱，品控問題時有發生。
在黑貓投訴平臺上，關于三只松鼠的投訴高達2559件，其中包括發霉、異物、過氧化值超標等問題，這些負面事件不僅嚴重影響了消費者對品牌的信任，也對公司的品牌形象造成了極大的損害。
圖片來源：黑貓投訴
雖然三只松鼠已經開始加大對供應鏈的投入，推進自有工廠的建設，但要徹底解決品控問題，還需要時間和大量的資金投入，并且在這個過程中，如何平衡成本與質量，也是公司需要面對的難題。
最為關鍵的一點是，零食行業，向來是競爭激烈的紅海。如今，隨著市場的發展和消費者需求的變化，競爭愈發白熱化。
三只松鼠腹背受敵，前有良品鋪子、鹽津鋪子、來伊份等傳統巨頭割據一方，憑借多年積累的渠道、品牌優勢穩固市場地位；后有零食很忙、好想來等量販“黑馬” 憑借高性價比產品與便捷購物體驗，迅速搶占線下市場。
與此同時，拼多多、抖音等平臺上的白牌產品，正在以低價策略瘋狂收割下沉市場消費者。如此一來，三只松鼠陷入“高端市場難突破、低價競爭無優勢、線下布局缺壁壘”的尷尬困局。在這般激烈的競爭環境下，三只松鼠新業務能否打造出差異化競爭力，成功突出重圍，仍是個未知數。
總而言之，在零食行業“質價比”升級的大周期中，資本市場的目光愈發敏銳和理性。
他們或許不再滿足于聽企業講述新的故事，而是更加看重供應鏈效率、品牌溢價能力和真實的盈利質量。
想要成功跨越重重障礙，實現價值重塑，三只松鼠還有很長一段路要走。
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