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農夫山泉，明日上市。

關于農夫山泉的新聞，早已遍布網絡。9月7日，被戲稱為“港股凍資王”的農夫山泉發布公告稱，香港IPO定價為21.5港元/股，共募資81.49億港元。據悉，本次申購農夫山泉的人數超過70萬人，凍結資金6709.5億港元，成為港股歷史上頭號“凍資王”。

“水中茅臺，農夫山泉”，這句投資者用來調侃當下行情的話語，道出了農夫山泉在包裝水行業中的地位。實際上，所謂的包裝水不過就是隨處都可買到的瓶裝水，價格通常在1到3元不等。

很多人都已經知道，農夫山泉就是包裝水行業的王者。但是，此前不少被寄予厚望的行業龍頭上市，往往都突破預期成為行情的終結者。沒有人可以預測到，“水中茅臺”的上市到底會出現一個怎么樣的走勢。

01 遠超行業的毛利

農夫山泉的“水王”位置，至今無人能動搖。

自從2014年“2元水”的東風吹遍了神州大地后，“包裝水舊王”娃哈哈和康師傅被怡寶、農夫山泉所替代。娃哈哈自2000年起和農夫山泉成為對手后，從當之無愧的龍頭到被踢出局，前前后后不過十多年的時間。

有人說，農夫山泉創始人鐘睒睒算是正面擊敗了老對手娃哈哈。

當年鐘睒睒悄悄將低價拿到的娃哈哈，計劃“竄貨”投放到別的地區高價銷售，以此來賺差價。但這事被宗慶后知道后，取消了鐘睒睒的代理商資格。走投無路的鐘睒睒，靠著之前“竄貨”攢下來的錢在海南島成立養生堂。至此，鐘睒睒才正式賺到真正意義上的第一桶金。

如今，養生堂已經成為鐘氏家族的財富大本營，手中握著數家“印鈔機”的股權，其中一臺“印鈔機”便是農夫山泉。

據農夫山泉遞交港交所的招股說明書顯示，農夫山泉在包裝飲用水中的毛利率高達60.2%，其次是茶飲料產品的59.7%以及功能飲料產品的50.9%。換言之，農夫山泉賣2元的水，至少有1塊2是毛利。這樣的毛利率，在目前的包裝飲用水市場中，獨此一家。

據業內流傳的《農夫山泉上市前路演會議紀要》顯示，對于農夫山泉來說，最為重要的包裝材料——PET ，由于該材料降價，使得二季度的成本也因此降低。只不過，因降價帶來的毛利率提升并沒有投資者預期中那么顯著。 

換言之，農夫山泉的毛利率水平還有可能進一步提升。對于農夫山泉的包裝水而言，水甚至還沒有包裝材料值錢。

農夫山泉表示，生產產品瓶身的主要原材料就是PET。數據顯示，2017年、2018年及2019年的PET成本占銷售成本總額分別為29.0%、31.9%和31.6%。同時，除了PET外，像紙箱、標簽、收縮膜等包裝材料占銷售成本的總額為31.5%（2019年數據）。

光是PET和包裝材料就占銷售成本約63%，難怪有網友戲稱，“喝的不是水而是包裝材料”。

02 農夫山泉的“三國殺”

雖然農夫山泉已經走到了上市的地步，但并不意味著農夫山泉能夠輕松壓制競爭對手。

從成立至今，農夫山泉一直都在和幾個相熟的老對手競爭。“舊三強”時代的康師傅、娃哈哈、樂百氏，“新三強”時代的怡寶、景田百歲山。而在軟飲料市場上，農夫山泉更是要面臨一直制霸市場、僅次于可口可樂的娃哈哈。

眾所周知，在軟飲料領域中，多領域綜合運營的公司才能夠在市場中牢牢占據主導地位。

數據顯示，軟飲王者可口可樂74%的銷售來自于碳酸飲料，排名第二的娃哈哈沒有具體的數據可參考，有市場消息稱娃哈哈的純凈水、八寶粥、營養快線等產品雖然在低端市場占比較高，但生產線已逐漸老化。

目前，農夫山泉在茶飲料、果汁以及功能飲料上的市占率均排第三，離老對手娃哈哈尚有一段距離。

有分析稱，農夫山泉的下一個發力點不會在包裝飲用水而會在果汁飲料上。

據農夫山泉招股說明書顯示，公司擁有137條包裝飲用水及飲料生產線、7條鮮果榨汁線以及3條鮮果生產線。但2019年農夫山泉的鮮果榨汁線產能利用率僅為3%、鮮果生產線產能利用率為4%，后期增產空間巨大。

而業內流傳的《農夫山泉上市前路演紀要》中介紹，公司發展沒有偏重，茶飲料和果汁也會成為公司的增長引擎，在包裝水方面的投入會維持在當前水平，同時新品會獲得更多的投入，但公司會弱化功能飲料的投入和增速。只不過，果汁飲料產品的毛利率僅為34.7%，根本無法媲美包裝飲用水60.2%的毛利率。

然而，作為后來者的怡寶、景田百歲山也在努力追趕農夫山泉的步伐。

時代周報查閱怡寶財報發現，2019年怡寶的營業收入為103.96億元，利潤總額為8.63億元，同比增18.7%；2018年營收為104.35億元，利潤為7.27億元，同比增15.21%。怡寶自2017年起，營業收入基本穩定在100億元左右，但利潤卻依然在增長。

據悉，農夫山泉的兩大競爭對手之中，怡寶專注于純凈水，而百歲山專注于天然礦泉水，而其他品牌根本無法撼動農夫山泉的地位。但百歲山專注于3元水，主打中高端市場，唯獨怡寶在2元水的價位上和農夫山泉爭上一爭。

雖然娃哈哈仍然被農夫山泉視為競爭對手，但單從包裝飲用水產品上，娃哈哈也無力與農夫山泉競爭。再加上多年來，農夫山泉也養成了“重營銷”的習慣，娃哈哈在這方面更是難以與其競爭。

有投資人士猜測，海外市場可能會是農夫山泉未來的一個重點發展方向，畢竟，農夫山泉曾于2018年收購了新西蘭的“Otakiri Springs”瓶裝水工廠，這可能是其海外業務的起點。

如今，農夫山泉已確立了行業龍頭的地位。一旦上市獲得大筆資金后，其他品牌要超越農夫山泉的市場地位難度將變得更大。

03 突擊分紅仍有資金追捧

毫無疑問，即將上市的農夫山泉坐實了行業龍頭位置后，更是成為包裝水行業中當之無愧的“印鈔機”。

擁有這么一臺“印鈔機”，創始人鐘睒睒在分紅上面更是豪爽無比。

數據顯示，2017年、2018年農夫山泉都向股東派發股息3.67億元，而有了上市計劃后，2019年農夫山泉一次性派息95.98億元。而今年3月，農夫山泉再次派發9億元股息。但即便如此，農夫山泉賬上仍然留有75億元作為未來可能派發的股息。

有媒體統計，按照鐘睒睒直接或間接持有87.4%的農夫山泉股份，理論上在2019年和2020年3月兩次派息中，鐘睒睒可以直接獲得分紅近84億元。擁有一家堪比“印鈔機”的公司，的確讓鐘睒睒的身價又提升了一個級別。

如果算上鐘睒睒家人以及其妻子家族6.4%的股份，這將近96億元的派息大部分都流進了鐘氏家族的口袋。

有投資人士表示，在上市之前，農夫山泉大筆的分紅不僅把賬上的錢分完，甚至不惜動用貸款。截至2020年3月31日，農夫山泉賬上已有22.5億的計息負債。和2018年的0元計息負債，形成鮮明的對比。

在上市之前大手筆分紅在港股市場屢見不鮮，只不過吃相難看也阻礙不了市場熱情。據市場消息稱，認購期間參與農夫山泉打新的投資者曾一度“擠爆”多家券商服務器。

據媒體報道稱，飲料行業尋求上市，一方面是行業高速增長期已經過了，另一方面是此時上市能夠得到一個不錯的估值，有利于引入外部資金。

只是，在當下“跌跌不休”的行情中，農夫山泉被資金追捧的輝煌還會延續多久？截至發稿，農夫山泉港股暗盤飆漲逾100%，報45港元/股。

本文轉載自時代周報（ID：timeweekly），已獲授權，版權歸時代周報所有， 未經許可不得轉載或翻譯。