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對于成為“燕窩第一股”，燕窩頭部企業(yè)燕之屋努力了12年。

2022年底，廈門證監(jiān)局披露的信息顯示，燕之屋的審核狀態(tài)為“輔導(dǎo)備案”，這意味著燕之屋重新提交了上市相關(guān)的申請材料。

2011年，燕之屋第一次申請香港上市，以失敗告終。時隔十年，燕之屋再次沖刺港股又是失敗而歸，在2021年底轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股。

市場有聲音認(rèn)為，三次沖擊IPO失敗本身就折射出燕窩行業(yè)種種矛盾和爭議之處：

一家企業(yè)創(chuàng)業(yè)超過25年，營收和凈利潤都有兩位數(shù)增長，IPO之路何以如此步履蹣跚？

一家成熟企業(yè)，何以數(shù)次卷入“虛假宣傳”風(fēng)波，近乎“屢教不改”？

燕窩是門好生意嗎？

僅從財務(wù)表現(xiàn)來看，燕之屋確有沖擊IPO的底氣和實(shí)力。

燕之屋招股書顯示，2018年~2021年，燕之屋的營收分別為7.24億元、9.51億元、12.99億元以及14.99億元，同比增速分別為31.4%、36.6%和15.5%。雖然在2021年增張放緩，卻仍保持著兩位數(shù)的增速。

同期，燕之屋凈利潤分別為7910.13萬元、1.2億元、1.67億元，同比增速分別為27%、50%、40%。

令人艷羨的是，在疫情之下，燕之屋的毛利率不降反升。2018年~2021年，燕之屋的毛利率為51.76%、48.55%、48.65%和52.67%。

以燕之屋的營收貢獻(xiàn)超過5成的碗燕產(chǎn)品為例，其市場均價為165.54元／碗，2021年銷量為412.23萬碗，但平均銷售成本為66元。純以毛利衡量，燕窩確實(shí)“暴利”。

這也顯示出，市場對“燕窩=高級食材”形成了一定的認(rèn)知和心智。明清以來，燕窩在滋補(bǔ)品類中漸漸紅起來。民國時期，“冰糖燕窩”或“珍珠粉燕窩湯”一度是名媛餐桌必備。

與高毛利相伴的，是高企的營銷費(fèi)率，查看燕之屋4年的營銷費(fèi)用，難免被詬病“燒錢換增長”。

2018年~2021年，燕之屋銷售費(fèi)用站總營收比率分別為32.3%、32.4%、29.5%、28.0%。其中，僅廣告宣傳費(fèi)在同期營業(yè)收入占比分別為18.78%、19.72%、18.27%、17.85%——近兩成營收做了廣告。

早在2008年，燕之屋就請來劉嘉玲任代言人；2018年，燕之屋簽下林志玲；2022年，燕之屋又簽下人稱“爆劇女王”的趙麗穎。

說燕之屋的營收和利潤增長依托于營銷，是燒錢換來的，并不夸張——特別是2021年度，其銷售費(fèi)用的同比增長23%，超過了15.4%的營收增長。

燕窩產(chǎn)品，需要有“高級食材”、甚至是奢侈品一樣的調(diào)性，要保持其高貴的身段和形象，才能毫不違和出現(xiàn)在送禮場景，才能讓消費(fèi)者“有面子”。

燕窩企業(yè)對營銷、渠道的高度依賴是注定的，其產(chǎn)品看似“暴利”，大部分利潤卻注定要被營銷環(huán)節(jié)“吃掉”。這是燕之屋的命門和基因。

總結(jié)來看，燕窩算不上一本萬利，躺著就賺錢的好生意。

經(jīng)銷商強(qiáng)勢埋藏的風(fēng)險

燕之屋對經(jīng)銷商的大手筆溢價收購，反應(yīng)了渠道、經(jīng)銷商在燕之屋的生意里話語權(quán)極高，不可撼動。

2021年6月~9月間，燕之屋收購了哈爾濱、北京、太原三家主要經(jīng)銷商，三家公司的凈資產(chǎn)總額598.63萬元，而收購總估值卻達(dá)到驚人的1.45億，足夠讓這些能賣貨的大經(jīng)銷商們“落袋為安”。

收購之前，燕之屋實(shí)控人之一鄭文濱及其妻子薛鳳英管理著燕之屋哈爾濱、長春、北京的經(jīng)銷業(yè)務(wù)，管理太原地區(qū)的產(chǎn)品經(jīng)銷業(yè)務(wù)的是燕之屋另一位實(shí)控人李有泉。

燕之屋的經(jīng)銷商同時又是公司的股東、實(shí)控人及親屬。燕之屋這一系列“肥水不流外人田”的操作，立刻引起了證監(jiān)會對利益輸送、定價公允性、業(yè)務(wù)真實(shí)性等問題的關(guān)注。2022年4月，證監(jiān)會在反饋意見中要求燕之屋對收購相關(guān)事宜進(jìn)行說明。這是燕之屋IPO之路上一個難以繞開的檻。

通過溢價收購的關(guān)聯(lián)企業(yè)，一旦經(jīng)營出現(xiàn)不確定性，商譽(yù)必然大幅減值，這是燕之屋埋在利潤表中的地雷。

深陷“虛假宣傳”

燕窩市場里，一邊是粉絲們一擁而上，把燕窩看成精神享受，一邊是連續(xù)不斷的投訴和“智商稅”、“食品安全”質(zhì)疑。

2020年，快手超頭部主播辛巴帶貨“假燕窩，真糖水”事件，讓直播帶貨全行業(yè)信譽(yù)受損之余，燕窩本身的價值也被廣泛質(zhì)疑。

遠(yuǎn)一點(diǎn)的11年前，燕之屋被曝出的“毒血燕”事件。當(dāng)年7月，有消費(fèi)者購買并食用了燕之屋的特級血燕，出現(xiàn)了發(fā)燒、頭痛、惡心等癥狀。后經(jīng)檢測發(fā)現(xiàn)，這款血燕內(nèi)含有大量亞硝酸鹽。亞硝酸鹽會導(dǎo)致人體中毒，并形成致癌物質(zhì)亞硝胺化合物。

燕之屋第一次上市計劃，就是在“毒血燕”事件之后夭折。此后燕窩進(jìn)口遭禁2年，2013年之后，燕窩進(jìn)口恢復(fù)，但是監(jiān)管要求也變得更加嚴(yán)厲。

燕窩賣出了奢侈品的價格，其食材的安全性，其真實(shí)的營養(yǎng)價值卻一直是玄學(xué)，并沒有傳聞中的那樣高貴而神奇。

營養(yǎng)學(xué)相關(guān)資料寫的明白：燕窩主要成分是燕子的唾沫。從營養(yǎng)學(xué)角度，燕窩所含的蛋白質(zhì)主要是膠原蛋白，屬于不完全蛋白質(zhì)，缺乏人體所需的必須氨基酸。也就是說，從蛋白質(zhì)維度衡量，燕窩的營養(yǎng)價值甚至還不如雞蛋、普通肉類。

但是，如果看了燕之屋的廣告，消費(fèi)者會覺得，不吃燕窩就錯過了延年益壽的機(jī)會?；叵胍恍┭嘀輳V告，把女性美容、恐懼衰老變丑的心思摸透了。劉嘉玲的保養(yǎng)秘訣，就是“每天吃一碗燕之屋的碗燕”。

燕之屋在招股書中寫道，燕窩是一種有數(shù)百年食用歷史的珍稀食材。另外，燕之屋的部分廣告中還宣傳清朝的皇帝因食用燕窩而長壽，慈禧太后靠燕窩滋補(bǔ)，年過六旬容顏依舊等等。

2021年，燕之屋打出廣告：“聽說懷孕吃燕窩比較好”。然而，國家市場監(jiān)管總局官網(wǎng)顯示，燕之屋即食燕窩并未取得藥品、保健食品的批號，其經(jīng)營類別僅為罐頭、飲料。

2022年4月，證監(jiān)會向燕之屋發(fā)起的問詢中，燕窩營養(yǎng)價值、食品安全等問題都是重點(diǎn)，證監(jiān)會要求燕之屋說明，公司廣告等相關(guān)宣傳材料的具體宣傳口徑，相關(guān)宣傳是否存在虛假宣傳等合規(guī)風(fēng)險、公司是否因此受到行政處罰等問題。

然而燕之屋并未對此做出正面回應(yīng)?？梢姡?ldquo;燕窩真實(shí)營養(yǎng)價值”這個問題，難于回答，難于說清楚。

錯失渠道紅利

消費(fèi)升級是歷史的車輪，無論燕窩真實(shí)營養(yǎng)價值如何，總有越來越多的人愿意買單。

據(jù)全國城市農(nóng)貿(mào)中心聯(lián)合會燕窩專業(yè)委員會發(fā)布的《2020燕窩行業(yè)白皮書》披露，我國燕窩市場規(guī)模從2016年的69億元迅速增長至2020年的400億元。

艾瑞咨詢發(fā)布的《2019年中國大健康消費(fèi)發(fā)展白皮書》也顯示，在滋補(bǔ)養(yǎng)生類目中，燕窩成交額占比約為三成，占據(jù)第一位置。

燕窩市場的蛋糕越來越大，競爭也愈發(fā)激烈。

但是燕之屋的先發(fā)優(yōu)勢，沒能保持下去。究其原因，是燕之屋錯失了線上渠道的紅利，失去線上，也就失去了一大部分年輕人。

2014年，燕之屋如今最大的競爭對手小仙燉成立。依靠線上渠道紅利，小仙燉迅速崛起，2020年營收達(dá)到了10億左右，完成這一業(yè)績燕之屋花了20年。

在受眾年輕化，線上渠道增速高于線下渠道的背景下，燕之屋線上渠道的發(fā)力明顯慢了。

如前所述，燕之屋的各地的大經(jīng)銷商會成為公司實(shí)控人，其線下渠道的話語權(quán)可想而知。截至2021年底，燕之屋開出116家直營門店（含直營市場二級門店）和519家經(jīng)銷商門店，共計635家線下門店。線下渠道營收占比在2021年才第一次下降到5成以下。

從2020年起，小仙燉開始蟬聯(lián)天貓雙11健康、滋補(bǔ)、燕窩三類目第一，燕之屋連續(xù)4年的行業(yè)老大top1位置就此易主。市場有觀點(diǎn)認(rèn)為，燕窩行業(yè)，已經(jīng)進(jìn)入了雙雄爭霸時代。

燕之屋也在招股書中寫到，燕窩市場競爭的加劇可能導(dǎo)致燕窩相關(guān)產(chǎn)品價格下降、銷售費(fèi)用占比增加、市場占有率下滑等不利后果。

小仙燉的快速成長，對于燕之屋來說當(dāng)然不是好事。實(shí)際上，上市公司的品牌背書和更便捷的融資渠道，對燕之屋至關(guān)重要。而行業(yè)領(lǐng)軍者的市場地位，更是提升公司估值的重要籌碼。

如今，市場領(lǐng)軍者的地位遭遇強(qiáng)力挑戰(zhàn)，也更激發(fā)了燕之屋要沖擊上市的壓力和緊迫感。

2021年3月底，小仙燉完成了C輪融資，該輪融資由IDG資本、CMC資本、正心谷聯(lián)合領(lǐng)投，琥珀資本跟投。截至目前，參與小仙燉融資的投資機(jī)構(gòu)還包括洪泰基金、立梅基金、周鴻祎等，此外，知名影星章子怡、陳數(shù)也參與了對小仙燉的投資。

一邊是有線上渠道紅利+資本加持的新銳，一邊是有25年歷史，雄厚線下渠道實(shí)力的巨頭，燕窩賽道廝殺還會繼續(xù)。

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