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近日，綠源電動車母公司綠源集團正式向港交所遞交招股書。作為國內最早進入電動自行車行業的公司之一，綠源上市可謂“起個大早，趕個晚集”。在它之前，無論是老品牌雅迪、愛瑪，還是新銳小牛、九號，都已經登陸資本市場。

落后的不僅是上市時間，還有行業地位。品牌創立于1997年的綠源，與雅迪、愛瑪兩個后輩相比，市占率被遠遠甩在身后。據弗若斯特沙利文數據，2021年綠源電動車銷量排名位列第六，銷量數字甚至不及雅迪的零頭。

前后巨頭，后有新銳，想上市的綠源，除了一個“行業元老”的身份，似乎沒給資本市場留下什么別的記憶點。

綠源的業績并不算好。

招股書顯示，2019-2022年上半年，綠源集團實現營收分別為24.94億元、23.78億元、34.18億元與19.98億元，三年半累計營收達102億元。

同期內，綠源實現凈利潤分別為0.70億元、0.40億元、0.59億元與0.52億元，三年半累計凈利潤約為2億元，只占到累計營收的零頭。

雅迪和愛瑪的年營收早已突破百億大關，綠源和二者相比根本不在同一個量級。此外，在同樣受疫情的影響下，2020年綠源營收和凈利潤分別下滑4.66%和42.14%，但雅迪的營收和凈利潤分別增長20.69%和19.81%，愛瑪的營收分別增長15.95%和20.80%。

2019年至2022年上半年，綠源的毛利率持續下降，分別為13.68%、12.03%、11.33%與9.93%。原材料及耗材成本高企，是導致綠源毛利率低的最大原因占大頭，報告期內綠源的原材料及耗材成本分別為19.82億元、19.21億元、27.75億元、16.59億元，占營收總額的92.1%、91.8%、91.5%、92.2%。換句話說，綠源賺到的錢，90%都交給了上游供應商。橫向對比雅迪和愛瑪，2022年上半年愛瑪毛利率為14.66%，雅迪為17.92%。

招股書中，綠源稱由于一些無法控制的因素 (如通貨膨脹等) ，公司面臨原材料、零件、組件、包裝材料及能源、交通運輸等必要供應或服務的價格出現波動。此外，在風險提示中，綠源也提到，鋰電價格的上漲也將導致利潤率下降。

在銷售模式上，綠源以線下經銷商渠道為主，報告期內，綠源的線下渠道占比分別為94.5%、70.7%、82.4%和89.1%，線上渠道占比分別為2.1%、4.1%、3.2%和5.3%。

值得一提的是，綠源線下經銷商數量正連年下滑，2019年至2021年，綠源的經銷商數量分別為1222家、1114家、1108家。截至今年6月30日，線下經銷商數量減少為1086家。

相比之下，雅迪經銷商是綠源的3倍，愛瑪是綠源的2倍，且兩家龍頭企業經銷商數量在同期內都呈上漲趨勢。

不止經銷商，綠源還失去了企業及機構客戶的青睞。招股書稱，受益于快速增長的電子商務、外賣、按需配送及共享出行市場對電動兩輪車的龐大需求，綠源集團有12.5%的收入來自這些企業及機構客戶。但2022年上半年，綠源來自企業及機構客戶的收入僅為0.31億元，較上年同期的2.73億元大幅縮水接近90%。占比也從上年同期的17.3%縮水至1.6%。

2022年上半年，此前兩大共享出行服務提供商客戶均已不在綠源前五大客戶名單中，而這兩大客戶在2020年和2021年分別貢獻了5.4億元和3.9億元的營收，占比分別為22.9%和11.9%。

雪上加霜的是，利潤沒有上漲，綠源的資產負債率卻節節攀升。2019年至2022年上半年，綠源資產負債率分別為31.3%、32.0%、119.4%、132.3%。綠源對此解釋稱，由于建設廣西和浙江智能工廠，近幾年增加了借款需求。

2019年3月，《電動自行車安全技術規范》（業內稱之“新國標”）正式發布，新國標對電動兩輪車的車速、重量、電機功率、電池電壓等都作出了新要求。不符合新國標要求的電動車，將在過渡期之前被完全替換，這導致兩輪電動車行業每年新增了1000萬輛-2000萬輛的新車需求，原本的紅海變成了藍海。

面對新一輪的行業洗牌，以小牛、九號公司為首的電動兩輪車新勢力率先向高端化突圍，老巨頭雅迪、愛瑪也迅速跟上。據弗若斯特沙利文數據，2016年-2021年，1500元以下、1500元-3500元和3500元以上的電動兩輪車銷量增速分別為11.4%、13.3%和22.5%，高端化增速明顯。

綠源也早早地開啟了高端化布局。招股書顯示，2017年起，綠源開啟智能化轉型，布局智能安全、智能續航、智能防盜三大系統。

今年5月，綠源在“為初心，再更新”發布會上官宣了inno9的高端車型，該產品搭載了綠源獨家研發的液冷電機，并實現了定速巡航、精準定位和無感解鎖車輛等功能，電商平臺顯示，該款車型售價在5000-8000元之間。

但從銷量來看，綠源的高端化之路并不成功。綠源電動車中銷量最大的單品均價仍然在1500元以下，屬于低端車，后兩款車型售價在1500-2000元之間，只能算中端，整體來看是中低端車為主。招股書顯示，2022年上半年，綠源僅有10.7%產品的定價在高端范圍之內。

按車型分類，2022年上半年，綠源電動自行車營收占比達41.7%，其次是電動輕便摩托車和電動摩托車，占比分別為7.8%和22%。對比2019年數據，電動自行車營收占比不降反增，電動輕便摩托車則從32%降到了7.8%。

而根據弗若斯特沙利文數據，2017年-2021年，電動自行車、電動輕便摩托車和電動摩托車增速分別為9.1%、39.9%和110.1%。可以說，綠源在低端化道路上有些積重難返。

雖然喊著高端化，但綠源卻沒有太多的費用放在研發上。2019年至2022上半年，綠源的研發費用分別為0.69億元、0.83億元、0.95億元、0.44億元，占總收入的比例分別僅為2.8%、3.5%、2.8%、2.2%，近兩年呈現明顯的下降趨勢。

反觀營銷方面，2019年至2021年綠源的銷售及營銷開支分別為1.29億元、1.21億元和1.92億元，2022年上半年，綠源的營銷投入達0.95億元，比去年同期增長了33.8%。

高端化不止是綠源一家的難題。作為兩輪電動車新勢力，小牛九號甫一開始走的便是高端化路線，小牛首款兩輪電動車N1定價便在4000元以上，九號旗下的E200P ONE、E125等產品售價接1萬元。

但現實的業績戳破了高端化的美夢。今年第三季度，小牛在國內市場銷量同比下滑32.9%，營收同比下降5.97%，凈利潤下降96.86%。九號在去年斬獲了42萬的銷量，但放在去年4100萬銷量的大盤中，九號的數據只占零頭。

雅迪的高端化之路也不順暢。早在2014年，雅迪便喊出了“雅迪，更高端的電動車”的口號，2016年推出的雅迪Z3甚至賣到了8000元以上，刷新了行業的最高價，但換來的卻是3.62%的營收微增。

2021年，雅迪發布了源自保時捷設計的高端品牌“VFLY”，產品售價從6999元到19800元不等，但從2021年財報來看，雅迪電動自行車的平均售價為1265元，整體仍在低端范圍內。

據財經天下報道，曾有業內人士透露，雅迪的高端電動車并不在門店售賣，因為很難創造出銷量，“推出高端車型，只是為了給品牌背書，證明自己具有強大的研發實力。”

電動車市場素有“南雅迪、北愛瑪”的說法，為何成立更早的綠源卻沒有姓名？

和雅迪、愛瑪分別從自行車裝配和摩托車裝配跨界入行不同，綠源從一開始便押中了電動兩輪車賽道，可以說，電動兩輪車這條賽道是被綠源帶起來的。

綠源的創始人倪捷和胡繼紅夫婦分別出身于中國科學技術大學無線電系和合肥工業大學電力系統自動化專業，兩人畢業后前往寧波大學任教，一個偶然的機會讓夫婦二人放棄鐵飯碗，開啟了工程師生涯。

1996年倪捷接觸到了動力型鎳鎘電池項目并看到了其中的市場機遇，經過3個月的研發，倆人最終研究出了第一輛電動自行車。次年，綠源電動車有限公司成立，寓意“綠色能源”。

工程師的背景，讓綠源從起家便注入了“技術流”的基因。在招股書中，綠源稱自己是中國擁有最多發明專利的電動兩輪車生產商，持有合共282項專利，其中42項為發明專利、178項為實用新型專利及62項為外觀設計專利。

綠源也毫不掩飾地將技術作為自身的宣傳賣點。在官網中，“一輛車能騎十年”的宣傳標語被放在了最顯眼的位置。

低調的倪捷這些年一心撲在技術上，卻忽略了電動車同樣也是商品，除了技術屬性，還有商業屬性。商業上的低調導致綠源給了雅迪、愛瑪等后輩可乘之機。

2009年，愛瑪以3000萬元的高價簽下當時的流量巨星周杰倫。憑借“明星代言+渠道下沉”的打法，愛瑪把電動車賣到了數以萬計的城鄉。2010年愛瑪銷售量220萬輛車，雅迪也收獲了200萬輛的銷量。

相比之下綠源只有其一半。倪捷在2010年接受媒體采訪時透露，2009年綠源兩輪電動車的銷量為65萬臺，“2010年的目標是100萬臺，估計真正產量是85萬臺。”

懂技術的最終敗給了懂營銷的。綠源也認識到了問題，在一次采訪中，倪捷曾提到：“最老的、銷量最大的五家，同時能做到的，就我們一家。一些后來者直接用我們的技術，用市場營銷取勝，這就是另外一回事兒了。”

近幾年，隨著倪捷女兒倪博原出任市場副總裁，綠源在營銷端開始起勢。2018年，綠源開辟了新零售板塊，之后在《脫口秀大會》、《這！就是街舞》、《向往的生活》等火爆綜藝上頻頻刷臉。

今年618期間，據官方數據，618當天綠源銷售額達217萬，轉化率和客單價都是第一，銷售額在全平臺騎行電動車品類排第三。

2003年，福州市政府禁售電動車，得知此事的倪捷立刻聯合100多家企業奔赴福州，要求政府撤銷禁售規定，并起訴福州市工商局，最終倪捷贏了官司。

隨后幾年，倪捷又相繼奔走于各大城市，寫了10萬多字的文獻，為電動車正名。也是那幾年，愛瑪、雅迪把重心放在了營銷上，踩著綠源成功上位。

在采訪中，倪捷坦言：“從1997年創業以來，我就像這個行業的斗士。”在他眼里，社會價值、行業價值要高于企業價值，這樣的創始人是社會的幸運，卻很難說是企業的幸運。

就像“一輛車騎十年”的定位一樣，能騎十年的車是消費者的福利，但騎了十年都無需更換，就難說得上是企業的福利了。

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